Quand les pressions politiques s’intensifient sur la Fed

Tout au long de son premier mandat de la Président des Etats-Unis, Donald Trump a régulièrement critiqué les décisions de la Réserve fédérale et l’a appelée à adopter une politique monétaire plus accommodante. Lors de la dernière campagne, il a poursuivi ses critiques contre les responsables de la banque centrale, en particulier de son président, Jerome Powell, et suggéré qu’il reviendrait sur son indépendance. Ce n’est pas la première fois dans l’histoire américaine que le Président en place fasse pression sur la banque centrale pour que celle-ci assouplisse sa politique monétaire. L’exemple le plus illustratif est peut-être celui de la relation entre Nixon et le président de la Réserve fédérale Burns, en particulier à la veille de la réélection du premier.

Les politiques conjoncturelles non conventionnelles sont-elles responsables de la poussée d’inflation post-pandémique aux Etats-Unis ?

Entre 2021 et 2023, dans le sillage de la pandémie de Covid-19, l’inflation a atteint des niveaux qu’elle n’avait plus connus depuis plusieurs décennies. Les mesures exceptionnelles adoptées par les autorités monétaires et budgétaires pour faire face à la crise sanitaire en 2020 sont considérées comme l’une des causes, si ce n’est la principale cause, de cette poussée d’inflation. Dans le cas des Etats-Unis, ce sont en particulier les plans massifs de soutien budgétaire des administrations Trump et Biden qui ont été accusés d’avoir alimenté les pressions inflationnistes. La banque centrale américaine, la Réserve fédérale, a également adopté des mesures exceptionnelles lors de la pandémie, en recourant notamment, comme elle l’avait déjà fait dans le sillage de la Grande Récession, à l’assouplissement quantitatif (quantitative easing), c’est-à-dire à d’amples achats de titres de dette. 

Quel est l’impact de l’incertitude à propos de l’inflation sur les ménages ?

La hausse de l’inflation suite à la pandémie a nourri l’intérêt des économistes pour les effets de l’inflation, notamment sur les ménages. Si plusieurs travaux ont cherché à mieux voir comment les ménages réagissent à une hausse du taux d’inflation, leur réaction face à une hausse de l’incertitude autant au niveau futur de l’inflation est restée dans l’angle mort.

Quelle attention les individus portent-ils à l’inflation quand celle-ci reflue ?

Des travaux, comme l’étude d’Oleg Korenok et al. (2023), ont suggéré que les individus ne font attention à l’inflation que lorsque cette dernière dépassait un seuil autour de 3-4 %. En l’occurrence, si l’inflation reste inférieure à ce seuil, les ménages et les entreprises l’ignorent. Inversement, si elle le dépasse, alors ils y prêtent davantage attention. Mais alors, dans ce cas, on peut penser que les entreprises pourraient peut-être être incitées à davantage relever leurs prix dans l’anticipation d’une érosion de leurs profits, tandis que les travailleurs pourraient peut-être être davantage incités à chercher à négocier des hausses de salaires dans l’anticipation d’une érosion de leur pouvoir d’achat. Par conséquent, l’inflation pourrait avoir tendance à facilement refluer tant qu’elle n’a pas dépassé le seuil d’attention, mais pourrait au contraire avoir tendance à facilement s’aggraver et devenir plus persistante une fois qu’elle a dépassé ce seuil.

Que pensent les individus de l’inflation ?

Alberto Binetti, Francesco Nuzzi et Stefanie Stantcheva (2024) ont cherché à déterminer comment la population générale perçoit les causes et conséquences de l’inflation. Pour cela, ils ont conçu une large enquête en ligne auprès d’un échantillon représentatif aux Etats-Unis. L'analyse des données montre que les non-économistes, le « commun des mortels », ne pensent pas pareillement que les économistes. Certaines de leurs croyances peuvent même aller à l’opposé des conclusions de la théorie économique standard.

La croissance du prix des services pourrait freiner la désinflation

Initialement, la hausse de l’inflation en 2021 a tenu en grande partie à la hausse des prix des biens, en particulier des produits alimentaires et de l’énergie. La hausse du prix des services n’a vraiment commencé à accélérer qu’en 2022. La désinflation observée au cours de l’année 2023 tient, quant à elle, avant tout au reflux des prix des aliments et de l’énergie et, dans une moindre mesure, des autres biens. Ainsi, si les prix des services ont initialement joué un rôle mineur dans le récent épisode inflationniste, leur contribution à celui-ci a augmenté au cours du temps (cf. graphique 1).

Comment expliquer la dynamique de l'inflation dans les pays développés suite à la pandémie ?

Ben Bernanke et Olivier Blanchard (2023) avaient proposé un modèle assez simple pour interpréter la dynamique de l’inflation dans le sillage de la pandémie de Covid-19 et notamment observer les effets de chocs de natures différentes. En l’occurrence, ils l’avaient appliqué à l’économie américaine. Leur modèle a ensuite été utilisé par d’autres chercheurs, notamment au sein des banques centrales, à savoir la Réserve fédérale, la Banque d’Angleterre, la BCE, la Banque du Japon, la Banque du Canada, la Banque de France (sous la houlette de Pierre Aldama, Claire Le Gall et Hervé Le Bihan), la Bundesbank, la Banque nationale de Belgique, la banque néerlandaise, la Banque d’Espagne et la Banque d’Italie. Dans une nouvelle analyse publiée par le CEPR, Bernanke et Blanchard (2024) ont synthétisé les premiers résultats que rapporte l’application de leur modèle par ces onze banques centrales.

La consolidation budgétaire peut-elle aider les banques centrales dans leur lutte contre l’inflation ?

L’inflation a fortement augmenté à travers le monde ces dernières années, sous l’effet tout d’abord de la pandémie de Covid-19, puis de la reprise de l’invasion russe de l’Ukraine. Comme lors des précédentes poussées inflationnistes, les banques centrales ont resserré leur politique monétaire pour stabiliser l'inflation à un faible niveau. Dans un récent document de travail du FMI, Jiaqian Chen, Era Dabla-Norris, Carlos Goncalves, Zoltan Matyas Jakab et Jesper Lindé (2023) se sont demandés dans quelle mesure un resserrement de la politique budgétaire peut aider les banques centrales dans leur mission de stabilité des prix.

La lutte des banques centrales contre l’inflation alimente-t-elle les tensions financières ?

Les banques centrales affichent pour mission de stabiliser l’inflation à un faible niveau. Mais, qu’elles y fassent explicitement mention ou non dans leur mandat, elles ont également un rôle dans la préservation de la stabilité financière, ne serait-ce qu’en leur qualité de prêteurs en dernier ressort. Or, ces deux objectifs – la stabilité des prix et la stabilité financière – sont loin d’être indépendants l’un de l’autre. En l’occurrence, les décisions de politique monétaire en vue de stabiliser l’inflation peuvent alimenter les risques d’instabilité financière. Ce peut être le cas des assouplissements monétaires, dans la mesure où ils incitent les agents économiques, notamment les plus contraints financièrement, à s’endetter (Grimm et al., 2023). Et ce peut être aussi le cas des resserrements monétaires : une hausse des taux d’intérêt peut fragiliser les emprunteurs, par exemple en alourdissant la charge de leur dette ou en durcissant les conditions d’obtention d’un nouvel emprunt (Schularick et al., 2021). 

Quels ont été les coûts de l’inflation post-pandémique pour les ménages ?

Après trois décennies de faible inflation, le taux d’inflation a augmenté suite à la pandémie de Covid-19. Dans la zone euro, l’inflation globale a atteint un pic de 10,6 % en octobre 2022. Cette hausse des prix s’explique tout particulièrement par la hausse des prix de l’énergie et des produits alimentaires.

Dans quelle mesure les dynamiques de l’inflation de la zone euro et des Etats-Unis diffèrent-elles ?

L’inflation a été extrêmement faible aux Etats-Unis et dans la zone euro suite à la Grande Récession. Après les premiers temps de la pandémie de Covid-19, elle est repartie à la hausse, en l’occurrence à partir de mars 2021 dans le cas américain et à partir de juillet 2021 dans le cas européen, pour finir par atteindre des niveaux qui n’avaient plus été observés depuis les années 1980. En réaction, les banques centrales ont resserré leur politique monétaire : la Réserve fédérale a commencé à relever ses taux d’intérêt en mars 2022 et la BCE en juillet 2022.

Comment les entreprises à forte marge réagissent-elles à la hausse de leurs coûts ? Quelques leçons des chocs et contre-chocs pétroliers

Les entreprises ont eu tendance à gagner en pouvoir de marché ces dernières décennies (De Loecker et al., 2020). Ainsi, lorsque l’inflation a fortement augmenté dans le sillage de la pandémie de Covid-19, essentiellement sous l’effet d’une hausse des prix de l’énergie, certains ont pu espérer que les entreprises absorbent une partie de la hausse des coûts en rognant sur leurs marges plutôt qu’en répercutant la hausse des coûts sur leurs prix de vente, et ce d’autant plus que leurs marges étaient initialement élevées. Dans ce cas-là, l’absorption de la hausse des coûts par les marges contribue à freiner les pressions inflationnistes.

Comment se comporte le taux de chômage naturel lors des reprises

Depuis que Milton Friedman (1968) a introduit le taux le chômage naturel dans son attaque contre la courbe de Phillips, celui-ci est devenu un élément clé de l’analyse macroéconomique mainstream. Chez les nouveaux keynésiens, le taux de chômage naturel est le taux de chômage qui serait observé si l’économie était à l’équilibre ; ce serait celui qui stabiliserait l’inflation. Autrement dit, le maintien du taux de chômage en-dessous du taux naturel se traduirait par des pressions inflationnistes, tandis que le maintien du taux de chômage au-dessus de son niveau naturel se traduirait par des pressions déflationnistes. Les nouveaux keynésiens font l’hypothèse qu’il est à peu près stable au cours du cycle d’affaires, notamment lorsqu’ils se penchent sur le cas de la courbe de Phillips.

Comment les chocs d’offre sur l’inflation se généralisent-ils ?

Alors que l’inflation était restée faible et stable en 2020, elle a commencé à augmenter début 2021. Suite à la première vague de confinement au printemps 2020, la demande a rapidement rebondi, stimulée notamment par le soutien budgétaire des gouvernements et les politiques monétaires accommodantes. Les nouvelles vagues épidémiques et le maintien de mesures sanitaires ont ensuite continué de contraindre l’offre, comme le montre la hausse de la part d’entreprises déclarant souffrir de problèmes d’approvisionnement et de contraintes en matière de travail (Celasun et al., 2022 ; di Giovanni et al., 2022 ; Finck et Tillmann, 2022). Les prix de l’énergie ont commencé à augmenter en 2021, pour ensuite exploser l’année suivante avec la reprise de l’invasion russe de l’Ukraine.

Dans quelle mesure l’offre et la demande ont-elles contribué à l’inflation ces dernières décennies ?

Après être restée très faible dans le sillage de la Grande Récession, l’inflation a fortement augmenté suite à l’épidémie de Covid-19 (cf. graphique 1). Dans les pays développés, elle a retrouvé des niveaux qu’elle n’avait plus atteints depuis les années 1970. Certains mettent particulièrement en avant des facteurs du côté de la demande, en particulier les mesures de soutien budgétaire adoptées par les gouvernements, pour expliquer cette hausse de l’inflation (Furman, 2022 ; De Soyres et al., 2022). D’autres relient celui-ci à des facteurs du côté de l’offre, notamment les perturbations des chaînes de valeur (Di Giovanni et al., 2022). Or, l’identification des sources exactes de l’inflation peut s’avérer cruciale pour concevoir la réponse des banques centrales et des autorités budgétaires à l’inflation.

La spirale prix-salaires selon les nouveaux keynésiens

L’inflation a fortement augmenté dans le sillage de l’épidémie de Covid-19. C’est notamment le cas aux Etats-Unis où les administrations Trump et Biden ont adopté d’importants plans de soutien budgétaire pour amortir les répercussions économiques de la pandémie. Certains, comme Larry Summers (2021) et Olivier Blanchard (2021), ont rapidement exprimé leurs craintes quant au risque inflationniste d’une telle stimulation : la demande globale étant stimulée alors même que l’offre était contrainte, le PIB risquait d’être supérieur à son potentiel et les prix s’ajusteraient alors à la hausse.

Sept faits stylisés sur les chocs d’inflation

Après deux décennies d’inflation faible et stable, l'économie mondiale connaît un choc d’inflation depuis 2021, avec les perturbations provoquées par la pandémie de la Covid-19, puis par le conflit russo-ukrainien. En 2022, le taux d’inflation moyen s’est élevé à plus de 8 % dans les pays de l’OCDE, atteignant un niveau qui n’avait plus été observé depuis 1984 ; dans les pays émergents et en développement, il s’est rapproché des deux chiffres pour la première fois depuis les années 1990.

Quel est l’effet des mesures budgétaires non conventionnelles sur l’inflation ?

Après avoir s’être maintenue longuement à un faible niveau, l’inflation a commencé à augmenter au cours de l’année 2021 à travers le monde et elle a ensuite atteint des niveaux qui n’avaient plus été observés depuis une quarantaine d’années. Le taux d’inflation mondial est passé de 3,2 % en 2020 à 8,7 % en 2022. Dans certaines économies, la hausse a été bien plus forte. C’est notamment le cas de la zone euro : le taux d’inflation de celle-ci est passé de 0,3 % à 8,4 %. Beaucoup de banques centrales ont amorcé un cycle de resserrement monétaire pour réduire l’inflation et, dans le cas de plusieurs d’entre elles, la ramener à une cible de 2 %. Il s’agit d’ailleurs du resserrement monétaire le plus synchronisé que le monde ait connu.

Quel a été le rôle des profits et des salaires dans la récente hausse de l’inflation en zone euro ?

Dans la zone euro, comme dans bien d’autres pays, le taux d’inflation a fortement augmenté dans le sillage de la pandémie et il n’est toujours pas revenu à la cible des banques centrales, les 2 %. Si certains commentateurs ou responsables se focalisent sur les salaires et font part de leur crainte d’une boucle prix-salaires, d’autres pointent plutôt du doigt le rôle des profits dans l'actuel épisode d'inflation.

Dans quelle mesure le coût du travail alimente-t-il l’inflation américaine ?

L’inflation a fortement augmenté dans les pays développés dans le sillage de la pandémie. Elle dépasse dans une large mesure la cible des 2 % que les banques centrales suivent. Comme dans d’autres pays, certaines craignent aux Etats-Unis que la hausse des salaires, à travers laquelle les salariés cherchent à compenser leurs pertes de pouvoir d’achat, rende l’inflation plus persistante.